中国的改革与再通胀
2017年05月18日

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中国人民代表大会在三月份召开,同月每年一度的邓普顿新兴市场研究会议在中国上海举行,前者貌似为后者创造了一个良好的背景。

最近,政府在打压“影子银行”领域里所谓的“委托投资”,引发了一些市场波动。然而,我们认为,这些能够有效地迫使部分金融机构去杠杆的措施早就应该实施了。

然而,中国依然是世界上发展最快的经济体之一,而且收入增加以及年轻的工作人口成熟化可能会继续促进国内需求。另外,随着政府持续推进结构、经济和金融改革,中国逐渐变得越来越少依赖出口。中国是世界上持有外汇储备最多的国家,从而抵御外部金融冲击的能力更强。

当然,中国经济健康方面存在一些隐忧,包括债务日益增加,因此,我们会留意潜在的波动,同时继续警惕风险。部分风险包括中国政策变动、美国总统特朗普的贸易政策和其他经济措施带来的影响、利率变化以及汇率变动。

近来,由于美国新政府重点关注贸易关系,加上其与中国邻国朝鲜之间的紧张局势升温,中美关系变得更加引人关注。

我邀请到驻香港的同事Eddie Chow,一起分享我们在研究会议上讨论的几个关键主题。他在文中对中国经济作一个概述,并列举我们作为投资者所看到的潜在机会。

Eddie Chow

Eddie Chow

Eddie Chow

高级执行副总裁

董事总经理

邓普顿新兴市场团队

如今,中国经济处于再通胀状态,这让我们对股市前景感到乐观。工业行业已结束长达五年的通缩之态,预期未来补充库存和资本开支将增加。外部需求稳定(出口表现较佳)也会支持近期的增长势头。

中国经济正处于周期性上升状态,私人投资和工业活动在增加,而且外部需求日渐稳定。

结构方面,国有企业改革已取得积极成果,很多公司目前现金流有所增加,资产负债表也有改善。供给侧改革正稳步推进,并没有过多地拖累经济。我们认为,继续深化改革将会推动市场。

政府亦采取各种政策措施来抑制金融系统风险,包括加大对影子银行活动的监管以及关闭“僵尸”国有企业。

我们认为政府改革一直谨慎有度,首先采取政策措施控制二三线城市的房屋库存,以及限制煤和钢铁行业的生产。在煤和钢铁行业中,国有企业占主导地位,所以这些领域的政策实施起来相对容易。预计其他行业的政策实施会更有难度,包括水泥、造船和平板玻璃等行业,这些领域的私营部门参与率较高。我们认为,国有企业改革将继续旨在引进更专业化的管理,同时消除国有企业目前享有的一切不公平的竞争优势。

政府应会继续通过减税和增加开支来扩大财政支持,借以减轻供给侧改革对就业和经济增长造成的负面影响。

然而,改革不仅仅是削减过剩产能,也需要增加有效的供给。政府一直在促进新产业发展和鼓励创新。中国在一些领域也面临着供应不足,例如医疗保健服务和高端制造业。中国某些地方的基建也还不到位,尤其是西部和农村地区。我们认为,这方面的供应将需要谨慎地扩张,避免出现新的产能过剩问题。

概述 中国内地(A股)市场

四月份,中国监管机构重点打击“委托投资”(以理财产品为基础) 后,中国股票大跌。这些产品是中国影子银行体系的重要组成部分,其中中国的银行基本上是委托外部的资产管理者将其资产投资于风险投资,以此提高回报。

流动性收紧,加上国家进一步加大对影子银行活动的监管力度,这些因素会继续抑制或限制中国内地市场。虽然,短期内这类型的措施会引起强烈的市场反应,但最终这些降低风险的举措将有助于预防日后更大的冲击。

长期来看,我们依然感到乐观,并相信中国依然拥有巨大的增长潜力。除了国有企业和资本市场改革外,政府也正在处理众多关键的结构性问题,包括从出口到服务拉动的经济转型、制造业向附加值更高的方向发展,以及结束独生子女政策。

加强监管后,目前整个市场的股票停牌的风险较小。从结构上看,中国A股市场也吸引越来越多的外国投资者。深港通和沪港通开通后,让外国投资者能够更容易地进入中国市场。

如果指数供应商MSCI决定将中国A股纳入其新兴市场指数,会有更多投资者进入中国市场。虽然,多年以来MSCI都拒绝纳入中国A股,但预期六月份会有一个结果。如果成功,这一进展将会引来更多参与者,也会有大量投资者涌进中国A股市场。

当然,风险还是存在。这包括资本外流导致流动性过度紧张,以及理财产品因上述监管措施而终止。全球保护主义加剧也会影响贸易增长。美国贸易政策变动、美国加息步伐快于预期,以及因加息而导致美元异常强劲,这些因素都需要留意。政治紧张局势升温也会让很多投资者规避风险资产,包括中国股票。

聚焦中国贸易

美国总统特朗普上任时间还很短,他对中国的政策仍相对模糊而且在不断演变。最初,特朗普在竞选期间对墨西哥和中国的贸易表示十分强烈的不满,他提出一项惩罚性的议案,将中国的进口关税提高到45%。然而,自宣誓就职以来,他的贸易保护主义政策论调已较广泛地转变。

另外,美国商务部长罗斯强烈主张重订贸易协议,并反对贸易战争。

同时,特朗普也曾扬言将中国定为汇率操纵国,但最近也放弃了这一论调。

部分观察家认为,美国会针对美国对中国贸易逆差非常大的行业,例如通信设备和自动数据处理等领域。然而,对这些类型的进口采取措施会创伤中国,但不会有助于美国增加就业。

较长期内的关注点

在未来12个月内,我们会留意可能会影响中国股市的一些关键事件。中国共产党第十九次全国代表大会将于二零一七年十月/十一月召开,届时将进行每五年一届的换届选举。党代会将改变中央委员会和常委会的组成。关键是要看新领导班子的组成,从中获悉未来五年的政策方向。习主席会重新设定各个国内问题的目标,并重新评估各种国际事务的战略方向,包括中美关系。

我们也会密切关注美国的发展及其对中国的政策。中美战略与经济对话将于二零一七年六月/七月举行,这是一个良好的机会,为双方领导人架起沟通的桥梁,从而解决贸易摩擦问题。我们也在留意美国对墨西哥采取的一切措施,这将会是中美贸易关系的一个先兆。

从习近平和特朗普最近的对话来看,双边关系似乎比较乐观。特朗普声明会遵守“一个中国”政策承诺,同时习近平提议在贸易、能源、基建和投资等领域进行互惠互利合作,这意味着,两国之间的全面贸易战争风险降低。

在乐观的情况下,中美继续共同处理贸易问题的明智做法确实会利好中国股市,并消除贸易风险方面的担忧。加上外部环境正在逐渐复苏,市场估值会在更加坚实的基础上恢复。

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有何风险?

所有投资均涉及风险,包括可能损失本金。外国证券投资涉及特别风险,包括汇率波动、经济不稳定和政治发展。在新兴市场(包括前沿市场)国家的投资涉及相同因素的较高风险,以及与这些市场的规模较小、流动性较低、并缺乏既定的法律、政治、商业和社会的框架以支持证券市场的相关风险。因为前沿市场的这些框架往往更欠发达,以及各种因素,包括极端价格波动、流动性不足、贸易壁垒和外汇管制,潜在的与新兴市场相关的风险在前沿市场尤为突出。

中小型和较新的或未成熟的公司,对不断变化的经济条件可能特别敏感,它们的增长前景比大型和更成熟的公司更不确定。从历史上看,这些证券比大公司展现出更大的股票价格波动,尤其是在短期内。

 

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